隆基股份(601012)

概要。 我們最近與隆基的管理層會面，討論了 2019-20 年公司和光伏行業(yè)的發(fā)展前景。 我們對隆基的積極擴張戰(zhàn)略持樂觀態(tài)度，主要考慮： 1）海外市場對單晶PERC 產(chǎn)品需求穩(wěn)定增加； 2） 目前公司的單晶長晶技術與金剛線切割技術組合在成本上處于領先地位； 以及 3）中國市場需求復蘇很大機會提振 2019 下半年單晶 PERC 產(chǎn)品的平均售價。

全球最大的單晶產(chǎn)品制造商。 隆基專注于生產(chǎn)單晶硅片、電池以及高效模組，在單晶產(chǎn)品領域擁有超過 19 年的經(jīng)驗。公司是目前全球最大單晶產(chǎn)品供應商。管理層認為單晶 PERC 產(chǎn)品是平價上網(wǎng)時代光電轉(zhuǎn)換潛力較高，是最佳的高效光伏技術產(chǎn)品。 截至 2019 年一季度，隆基規(guī)模化量產(chǎn)的單晶 PERC 電池產(chǎn)品效率超過 22％，領先中國光伏同業(yè)。

先進技術和成本領先構成主要優(yōu)勢。 隆基是率先實現(xiàn)技術突破， 全面導入金剛線技術實現(xiàn)單晶硅棒切割的光伏產(chǎn)品制造商。 結合公司獨有單晶長晶技術，以及關鍵設備實現(xiàn)國產(chǎn)化的基礎上，隆基成功在單晶硅片的生產(chǎn)方面達致成本領先。 自 2017 年開始逐漸確立單晶硅片對于多晶產(chǎn)品的需求替換之勢， 并陸續(xù)推出高效單晶產(chǎn)品以滿足市場對于高效產(chǎn)品的需求。 公司 2019 年一季度實現(xiàn)毛利率 23.5％，管理層預計在 2019 年二季度，受惠于多晶硅料價格下跌和公司非硅反面的降本措施，公司后續(xù)季度毛利率將有所提升。

市場潛力及擴張戰(zhàn)略。 由于中國市場短期政策在平價前仍具有一定的不確定性，隆基將主要光伏組件產(chǎn)品銷售重點放在海外市場。管理層預計 2019 年全球光伏裝機容量將達到 120 吉瓦， 并對歐洲市場的前景表示樂觀。 歐洲市場在雙反結束后， 對于光伏組件需求有非常積極的增長。為了捕捉未來的增長風口，隆基計劃于 2021 年底前將單晶硅片產(chǎn)能擴大至 65 吉瓦， 對應 2018-21 年產(chǎn)能復合年增長率達 32.4%。

長期前景樂觀，估值仍具吸引力。 隆基 2019/20 年預測市盈率分別為 21.1 倍/16.6 倍，與同業(yè)相比并無明顯估值溢價。鑒于其領先的市場地位、 產(chǎn)能和利潤具備快速擴張的潛力，我們認為公司在利潤表現(xiàn)及估值情況上仍具備上行空間。